Il mondo alla rovescia della MMT

di Robert P. Murthy

La Teoria Monetaria Moderna (MMT) è un paradigma economico/finanziario che si diffonde ad un mondo apparentemente insoddisfatto dall’economia mainstream. Nell’ultimo anno, ho sentito un numero crescente di persone fare riferimento alla MMT: sia i fan che pensano che faccia saltare in aria le mie opinioni Austriache, o nemici che pensano che meriti una vera e propria critica.

La popolarità della MMT deriva dal suo apparente rigore matematico, dal suo disaccordo con le dottrine ovviamente imperfette dell’ortodossia standard neo-Keynesiana, e dal suo messaggio di speranza secondo cui i vincoli alla spesa pubblica sono un’illusione. I sostenitori della MMT ci dicono che i sistemi monetari fiat hanno tolto le catene associate al gold standard, e che la nostra ripresa economica è limitata solo dalla nostra incapacità di capire come funziona il settore bancario moderno e il denaro.

Dopo la mia esplorazione certamente breve, ho concluso che la visione del mondo della MMT non è all’altezza delle sue promesse. Tuttavia, come economista Austriaco, so quanto sia fastidioso quando i “pezzi grossi” della professione economica scartano la mia posizione come una sciocchezza senza nemmeno prendersi la briga di precisare che cosa ci sia di sbagliato con l’approccio Misesiano. Pertanto, nell’attuale articolo cercherò di riassumere un caposaldo della MMT piuttosto importante e mostrerò perché è fuorviante nella migliore delle ipotesi, e addirittura falso nel peggiore dei casi .

Ho perlustrato il sito di un qualche sostenitore di rilievo della MMT ed ecco la migliore spiegazione che ho potuto trovare su questo ragionamento. La citazione che segue è un pò lunga e contiene equazioni, ma riproporla è l’unico modo per essere sicuri di non travisare la posizione della MMT:

Il concetto della contabilità nazionale è il fondamento del modello entrate-spese, che è al centro della macroeconomia introduttiva. Possiamo vedere questo modello in due modi: (a) dal punto di vista delle fonti della spesa, e (b) dal punto di vista degli usi delle entrate prodotte. L’accorpamento di queste due prospettive (della stessa cosa) genera gli equilibri settoriali.

Quindi dal punto di vista delle fonti scriviamo:

PIL = C + I + G + (X – M)

la quale dice che le entrate nazionali totali (PIL) sono la somma della spesa totale dei consumi finali (C), degli investimenti privati totali (I), della spesa pubblica totale (G) e delle esportazioni nette (X – M)

[vale a dire, esportazioni meno importazioni]

.

Dal punto di vista degli usi, le entrate nazionali (PIL) possono essere utilizzate per:

PIL = C + S + T

la quale dice che il PIL (entrate) viene infine restituito alle famiglie che consumano (C), risparmiano (S) o pagano le tasse (T) una volta che sono operate tutte le distribuzioni.

Quindi, se mettiano in relazione questi due punti di vista del PIL, otteniamo:

C + S + T = C + I + G + (X – M)

Ciò può essere semplificato eliminando le C da entrambi i lati e ri-organizzato (spostando le cose, ma restando ancora conformi alle regole dell’algebra) in quello che chiamiamo la visione settoriale dei bilanci dei conti nazionali.

(I – S) + (G – T) + (X – M) = 0

Qui i tre saldi devono dare somma zero. I saldi settoriali derivato sono:

  • Il bilancio interno privato (I – S) […]
  • Il Deficit di Bilancio (G – T) […]
  • Il bilancio del Saldo Corrente (X – M) […]

Una semplificazione è quella di accorpare (I – S) + (X – M) e chiamarlo settore non governativo. Quindi si ottiene il risultato per cui il bilancio del governo è uguale esattamente a $ in cambio di $ […] il bilancio non-governativo (la somma dei saldi privati interni ed esterni). Questa è anche una regola di base derivata dalla contabilità nazionale e deve essere applicata in ogni momento.
Ai fini della nostra discussione, semplifichiamo le cose accantonando l’aspetto del commercio internazionale. (Possiamo giustificarlo considerando il mondo nel suo insieme, che ovviamente non è possibile che abbia un deficit della bilancia commerciale o un surplus della bilancia commerciale[1], e poi analizzare gli effetti delle variazioni dei deficit di bilancio totali di tutti i vari governi.)

Quindi, se accantoniamo le esportazioni e le importazioni, e riorganizziamo i termini restanti, otteniamo questa equazione:

G – T = S – I

Ovvero, la quantità di spesa pubblica meno il gettito fiscale complessivo, deve essere necessariamente uguale al risparmio privato meno gli investimenti privati. I sostenitori della MMT potrebbero esprimere sinteticamente questa relazione in questi termini:

Deficit di Bilancio del Governo = Risparmio Netto Privato.

Questa equazione è alla base del disprezzo dei sostenitori della MMT per gli appelli del tea party ad una austerità fiscale. Abbiamo ottenuto l’equazione di sopra attraverso tautologie contabili, non facendo affidamento su una particolare teoria economica, e quindi dovrebbe essere inespugnabile. E caspita, sembra proprio che se il governo dovesse ridurre il suo deficit di bilancio, allora il risparmio del settore privato dovrebbe necessariamente scendere. Orrore! Gli Austriaci stanno inconsapevolmente sostenendo la distruzione massiccia di capitale senza rendersene conto?

Naturalmente Non Avete Bisogno del Governo per Risparmiare

Quando ho incontrato per la prima volta questa affermazione — secondo cui il deficit di bilancio del governo è addirittura necessario per fornire al settore privato la possibilità matematica del risparmio netto — sapevo che c’era qualcosa che puzzava. Ad esempio, nel mio libro di testo introduttivo dedico il Capitolo 4 all’economia di “Robinson Crusoe”.

Per spiegare l’importanza del risparmio e degli investimenti in un’economia di baratto, affronto un semplice esempio numerico in cui Crusoe può raccogliere dieci noci di cocco al giorno a mani nude. Questo è il suo “reddito reale”. Ma per andare avanti nella vita, Robinson ha bisogno di risparmiare — vivere al di sotto dei suoi mezzi. Così, per 25 giorni di fila, Crusoe raccoglie come al solito le sue dieci noci di cocco al giorno, ma ne mangia solo otto. Questo gli permette di accumulare una riserva di 50 noci di cocco, che può servire come tampone per dieci giorni (a razioni dimezzate) semmai Crusoe si ammalasse o si ferisse.

Crusoe può fare ancora meglio. Si prende due giorni di riposo dall’arrampicarsi sugli alberi per raccogliere le noci di cocco (a mani nude), al fine di raccogliere bastoni e piante rampicanti. Poi usa queste risorse naturali per creare un lungo palo che aumenta notevolmente il suo lavoro futuro, in termini di noci di cocco raccolte all’ora. Questo investimento di beni capitali è stato solo possibile perché Crusoe ha risparmiato in precedenza; non avrebbe potuto andare avanti per due giorni senza mangiare se non fosse stato in grado di accumulare la sua scorta di 50 noci di cocco.

Questa è una storia certamente semplice, ma percorre i concetti di base del reddito, del consumo, del risparmio, degli investimenti e della crescita economica. Ora, in questo racconto, non ho mai dovuto ipotizzare un deficit di bilancio del governo per far “funzionare” la storia. Crusoe è in grado di vivere realmente al di sotto dei suoi mezzi — di consumare meno reddito — e quindi incanalare le risorse nella produzione di maggiori beni capitali. Ciò aumenta la sua produttività futura, portando ad un reddito (e quindi consumo) futuro più alto. Non c’è trucco, e il risparmio di Crusoe è infatti “netto”, nel senso che non è controbilanciato da un prestito di consumo stipulato col suo vicino Venerdì.

Quindi come cavolo dovremmo interpretare la proclamazione dei sostenitori della MMT per cui il “risparmio netto privato” equivale necessariamente al deficit di bilancio del governo (se ignoriamo il commercio internazionale)?

Quando ho sollevato questa domanda sul mio blog, Nick Rowe — che è un economista molto acuto — ha difeso la dichiarazione della MMT in questo modo:

Robert [Murphy]: “In particolare, penso che sia folle quando la gente dice che se il governo federale ha un avanzo di bilancio, allora per semplice contabilità il settore privato non può risparmiare.”

[Nick Rowe:] Ciò è perfettamente corretto, e standard, una volta che si fa la traduzione. Presumiamo [un’economia chiusa al commercio internazionale]. Definiamo “risparmio privato” come “risparmio privato meno investimento” […] che è come usano normalmente la parola “risparmio” i sostenitori della MMT, o a volte “risparmio netto”. Il resto poi lo sappiamo dal National Income Accounting. Y=C+I+G, e S=Y-T-C, quindi S-I=G-T.

E il gioco è fatto: quando i sostenitori della MMT parlano di “risparmio netto”, non intendono persone che risparmiano collettivamente di più rispetto a quelle che contraggono collettivamente prestiti. No, intendono persone che risparmiano collettivamente più delle persone che investono.

Non sto cercando di prendere in giro Nick Rowe, che è un economista di professione e ha scritto alcuni articoli molto precisi sulla MMT in relazione all’economia mainstream più ortodossa. Ma guardate quello che è stato costretto a scrivere: “Definiamo ‘risparmio privato’ come ‘risparmio privato meno investimenti.'” Come ho scritto nella mia risposta a Rowe, se definiamo “risparmio privato” come “risparmio privato”, allora la mia critica alla MMT regge. (Ciò dovrebbe essere divertente, tra l’altro — almeno nella misura in cui l’economia può essere divertente.)

Ora Nick Rowe ed i sostenitori della MMT hanno certamente ragione quando osservano che “il risparmio privato al netto degli investimenti privati” non può crescere senza un deficit di bilancio del governo (di nuovo, se ignoriamo il commercio estero). E allora? Il vantaggio di tutto il risparmio privato è che permette maggiori investimenti privati.

Questo è il problema fondamentale quando si fa affidamento a tautologie macro-contabili; le persone spesso introducono argomenti causali da teorie economiche senza rendersene conto. Guardiamo di nuovo all’equazione che causa tanta confusione:

G – T = S – I

In qualità di economista di libero mercato, non ho bisogno di scappare da questa tautologia. Posso usarla per sottolineare la famosa critica dello “spiazzamento” causato dalla spesa a deficit del governo. In particolare, se la spesa pubblica (G) aumenta, mentre le entrate fiscali (T) rimangono le stesse, allora la parte sinistra dell’equazione diventa più grande, poiché il deficit di bilancio del governo cresce. Così la contabilità ci dice che anche la parte destra deve diventare più grande. Può accadere in parte perché la gente riduce i consumi e risparmia di più (a causa dei tassi di interesse e la loro aspettativa di oneri fiscali più elevati in futuro), ma può anche accadere perché gli investimenti nel settore privato diminuiscono. In altre parole, mentre il governo prende in prestito e spende di più, l’equazione ci dice che potremmo vedere minori consumi privati, tassi di interesse in aumento, e risorse reali sottratte agli investimenti privati ed incanalate in progetti di spesa per ottenere il consenso popolare in vista delle elezioni. Posso benissimo raccontare la mia “storia” dei pericoli della spesa a deficit del governo con quella equazione.

Ovviamente, i Keynesiani ed i sostenitori della MMT dipingerebbero un esito diverso con una maggiore spesa pubblica nel nostro attuale contesto economico, ma questo non è proprio il nostro punto. Il mio punto è che le tautologie contabili sulle entrate nazionali non sono una buona critica del tea party, dopo tutto. Quelle equazioni sono altrettanto coerenti con le teorie economiche che sostengono che i tagli alla spesa pubblica porteranno ad una crescita economica più rapida. I fan della MMT dovrebbero quindi smettere di indicare quelle identità come se dimostrassero l’inutilità dell’austerità del governo durante una recessione economica. Quelle tautologie, e le amate equazioni dei tre settori, sono coerenti con l’economia post-Keynesiana e del tea party.

In ultima istanza, per illustrare il non sequitur delle equazioni che coinvolgono i deficit di bilancio del governo, si noti che potremmo fare la stessa cosa con, diciamo, Google. Tornate indietro attraverso tutte le equazioni di sopra, e ridefinite G come “la spesa totale di Google.” Allora C sarebbe “la spesa totale al consumo del mondo tranne Google”, e così via.

Dopo aver fatto questo, saremmo in grado di dimostrare — con certezza matematica — che a meno che Google non sia disposto a sprofondare nel debito il prossimo anno, il “mondo tranne Google” non sarebbe in grado di accumulare asset finanziari netti, nel modo in cui i sostenitori della MMT definiscono questo termine. La risposta corretta a questa (perfettamente valida) osservazione è, Chi se ne frega?[2]

Non Tutta la Spesa e le Entrate Sono Create Ugualmente

Finora ho accettato le premesse della MMT secondo i suoi termini, e ho dimostrato che spesso i sostenitori della MMT contemplano di gran lunga le loro relazioni contabili neutre di quanto sia giustificato dalle relazioni stesse. Tuttavia, in questa ultima parte voglio far notare qualcosa di ancora più sottile.

Un modo per descrivere la MMT è che è un modello “nominale” dell’economia, che guarda ai flussi di denaro senza indagare troppo in profondità sul significato economico dietro i flussi. Questo articolo è già lungo, quindi lasciatemi illustrare il problema con un’analogia.

Supponiamo che Tabitha abbia un reddito di $100,000, di cui ne consuma $90,000. Tabitha prende i suoi risparmi per $10,000 e li presta al 5% di interesse a Sam, che firma una cambiale in cui promette di pagare $10,500 a Tabitha entro 12 mesi.

Ora fermiamoci e chiediamoci, Tabitha ha risparmiato denaro in questo scenario? Sì, certo che l’ha fatto. Un’altra domanda: Tabitha ha accumulato asset finanziari netti? Sì, certo che l’ha fatto: è in possesso di una cambiale giuridicamente vincolante di Sam, che possiede un valore corrente di mercato di $10,000 e crescerà di valore nel tempo mentre si avvicina la data di ripagamento. (Variazioni nella solvibilità di Sam e nei tassi di interesse, naturalmente, potrebbero infliggere plusvalenze o perdite sul capitale durante questo periodo.)

Ora modifichiamo lo scenario. Supponiamo che Sam progetta di raccogliere il denaro necessario per ripagare il suo prestito con la vendita di servizi a Tabitha. Per esempio, supponiamo che Sam utilizzi il prestito da $10,000 per acquistare attrezzatura che userà per svolgere un lavoro di giardinaggio per Tabitha nel corso dell’anno. Tabitha ogni mese paga una tariffa a Sam per i suoi servizi, e dopo il 12° mese di Sam prende queste tariffe, che sono pari a $10,500, e le riconsegna a Tabitha.

In questo scenario rivisto, è ancora vero che Tabitha abbia acquisito un patrimonio finanziario netto quando ha comprato la cambiale da $10,000 da Sam? Sì, certo. Tabitha ha acquistato volontariamente i servizi di giardinaggio da Sam; il flusso di denaro avanti e indietro è una comodità contabile. Economicamente, quello che è successo è che Tabitha ha scambiato in anticipo uno stock di merce presente per un flusso di servizi nel corso dell’anno.

Ora modifichiamo lo scenario per l’ultima volta: Supponiamo che Tabitha presta $10,000 a Sam, che le dà una cambiale promettendo $10,500 entro 12 mesi. Dopo che l’anno è passato, Sam si avvicina a Tabitha e le punta una pistola al ventre, chiedendole $10,500 in contanti. Lei glieli consegna, e poi lui glieli riconsegna e strappa la sua cambiale.

In questo scenario, Tabitha ha acquisito un patrimonio netto finanziario quando ha originariamente prestato i soldi a Sam? No, non proprio — soprattutto se avesse saputo come egli pensava di “rimborsarla”. In questo caso, i risparmi per $10,000 di Tabitha sarebbero stati semplicemente confiscati da Sam. Può imbastire la farsa di darle una cambiale e poi derubarla in futuro per “rimborsarla”, ma economicamente ciò equivale semplicemente ad una rapina di $10,000. Dal punto di vista di Tabitha, i suoi risparmi per $10.000 sono scomparsi, mentre il consumo di Sam può aumentare di $10,000 senza far aumentare il suo debito.

Ora espandiamo i gruppi. Invece di Tabitha, consideriamo il gruppo di tutti i Contribuenti. E invece del singolo ladro Sam, consideriamo l’istituzione dello Zio Sam. I sostenitori della MMT ci dicono correttamente che i Contribuenti non possono accumulare “asset finanziari netti” — vale a dire, sulla base dei flussi delle entrate che hanno origine al di fuori del gruppo — a meno che lo Zio Sam non incorra in deficit ed emetta bond.

Ma qual è lo scopo di accumulare bond che saranno solo rimborsati quando lo Zio Sam in futuro raccoglierà coercitivamente i fondi necessari provenienti dallo stesso gruppo di Contribuenti? Ogni singolo contribuente può legittimamente guardare ad un bond del Tesoro come ad un patrimonio netto, perché il suo contributo fiscale non varierà in modo significativo sulla base delle sue decisioni di investimento in titoli del Tesoro. Ma il settore privato nel suo complesso non deve ingenuamente pensare che se il governo incorre in un deficit da $1.6 biliardi quest’anno, ciò preannuncia una pioggia di nuove entrate che scorrerano “nel settore privato”.

Spero di aver convinto il lettore che c’è qualcosa che puzza molto nelle conclusioni della MMT per quanto riguarda il risparmio privato ed i deficit di bilancio del governo. L’errore viene insinuato con l’equazione PIL = C + I + G + (X – M). L’unica giustificazione per misurare la “produzione” (lato sinistro) con la somma della spesa (lato destro), è che in uno scambio di mercato il “valore” di qualcosa è ciò che l’acquirente spende per esso.

Tuttavia, se il governo può aumentare le entrate attraverso le tasse presenti o prendendo in prestito ora e pagando tramite le imposte future, allora questa giustificazione cade. Semplicemente, non è vero che $1,000 in consumo privato o spesa per investimenti sono una quantità di “produzione reale” che equivale a $1,000 spesi da burocrati i quali hanno raccolto tale denaro senza il consenso dei loro “clienti” e che possono operare sotto un processo di appropriazione chiamato “usali o perdili”.

https://www.francescosimoncelli.com/2012/01/il-mondo-alla-rovescia-della-mmt.html


Perchè no alla flat tax nel contesto italiano

Qualche considerazione sulla proposta di relativa alla flat tax della lega. Io sono contrario per il modo con cui è stata concepita e vi spiego perchè.Come al solito il diavolo si nasconde nel dettaglio analizziamo quello che dice Alvin Rabushka che è il creatore di questa proposta che ha realizzato in diversi paesi. Rabushka dice In via di principio, la flat tax può essere congegnata in modo da produrre qualsiasi gettito fiscale si desideri ottenere.

La base imponibile (ossia la base di reddito sulla qualeviene applicata l’imposta) e l’aliquota fiscale possono essere determinate in modo da raccogliere il medesimo gettito (tassa neutra rispetto al gettito), un gettito superiore (aumento delle imposte) o inferiore (riduzione delle imposte) rispetto a quello attualmente prodotto dalle imposte sul reddito personale e aziendale.
Nel dibattito italiano come al solito si guarda al dito invece di guardare alla luna si parla tanto di aliquota e quasi nulla di base imponibile a partire dalla quale si applica l’imposta che è la chiave di tutto, perchè se la no tax area ossia i guadagni su cui non si pagano le imposte è elevata la progressività sostanzialmente rimane, altrimenti con l’aliquota unica e abolendo le detrazioni e deduzioni si fa i robin hood al contrario si toglie ai poveri per dare ai ricchi e su questo tema le proposte in campo sembrano abbastanza fumose quindi c’è da essere sospettosi per dire un eufemismo e nel dibattito pubblico non se ne parla per nulla.
Infine ci dice il professor Rabushka la flat tax ha senso se è sostitutiva di tutte le imposte dirette quindi anche delle addizionali regionali e comunali il che aprirebbe una serie di problemi riguardanti il finanziamento degli enti locali.
Per concludere il professore ci dice anche che abolendo le detrazioni e deduzioni le dichiarazioni dei redditi dovrebbero essere più semplici e stare in mezza facciata, ma mi sa che in Italia troveremmo il modo perchè non sia così. Consideriamo che poi a realizzarla non abbiamo Hayek, ma Di Maio Salvini…..

per confermare il concetto è interessante l’analisi del Prof. Luis Pablo della Hora sul caso estone

la miopia dei liberali che criticano le manifestazioni dei giovani per l’ambiente



Mi è capitato di leggere i commenti di diversi amici liberali sulle manifestazioni dei giovani per la salvaguardia del pianeta e sono rimasto abbastanza basito.
Lo scherno era il più diffuso dei commenti che andavano dal giudicare i partecipanti come cretini, fannulloni, comunisti, radical chic etc, con nessuna concessione alla loro onestà, alla voglia di esserci e anche di contestare le generazioni precedenti e la voglia di dire la loro. Ditemi chi è che da giovane non l’ha fatto, pure io ci sarei andato avessi avuto sedici anni, invece no non glielo perdoniamo e diciamo che sono figli dei fiori o usano il tema per saltare le interrogazioni..
Siamo veramente sicuri delle cavolate che diciamo? Lasciare estremisti verdi e rossi colgano i frutti di questa mobilitazione, mentre noi li giudichiamo in modo sprezzante misura solamente la nostra totale incapacità di ascolto, miopia e incapacità di strategia.
Ammetto di aver sempre avuto una sensibilità ecologica, ma questo non mi impedisce di avere una visione liberale dell’economia e testimoniare che non c’è nessun contrasto tra le due cose.
Vorrei ricordare che il ministero dell’ambiente fu fortemente voluto dal PLI, che il primo ministro dell’ambiente fu Alfredo Biondi, seguito da Valerio Zanone tutti pericolosi comunisti.
Adam Smith parla di capitale naturale stock che genera flussi e servizi ecosistemi, Ricardo e Mill parlavano di capitale naturale come crescita decrescente per risorse che diminuiscono.
Noi sappiamo che non non è così o meglio che certe risorse naturali possono essere sostituite con risorse artificiali: la scienza ha reso possibile che campi non coltivabili lo potessero diventare, abbiamo scoperto energie rinnovabili praticamente eterne, per cui l’elemento chiave rimane il grado di sostituibilità del capitale naturale il quale rimane parte del mercato e ne costituisce una parte attiva. Perchè paghiamo di più un appartamento prospicente a un bel panorama, perché i rifiuti per strada ci danno fastidio?
Il modo di rapportarsi di un liberale al mercato richiede un mercato anche delle cose negative che può funzionare in varie maniere, ma deve funzionare pena un suo fallimento.
Io non ho competenze per parlare di inquinamento o di anidride carbonica, ma ho fiducia nella scienza per cui mi affido ad essa, quindi da liberale voglio un mercato dove chi danneggia gli altri individui li ricompensi con il dovuto, perché fa parte della mia base valoriale. I temi ambientali non vanno contro il mercato, ma vanno utilizzati strumenti che riducano le negatività come raccomandano anche FMI e OCSE.
Da liberale voglio spingere perché anche noi possiamo avere una sensibilità ambientale, nell’ambito del mercato, della scienza e della razionalità anche per non lasciare uno spazio assurdo a chi sfrutta giuste istanze giovanili.

Moody’s: downgrade rating italia e analisi tecnica

London, 19 October 2018 — Moody’s Investors Service has today downgraded the Government of Italy’s local and foreign-currency issuer ratings to Baa3 from Baa2. The outlook on the rating has been changed to stable. This concludes the review initiated on 25 May.

Moody’s also downgraded to Baa3 from Baa2 the local and foreign-currency senior unsecured bond ratings. The foreign-currency senior unsecured shelf and MTN ratings were downgraded to (P)Baa3 from (P)Baa2. Italy’s local-currency commercial paper rating and foreign-currency other short-term rating were downgraded to P-3/(P)P-3 from P-2/(P)P-2. The rating outlook is stable.

The key drivers for today’s downgrade of Italy’s ratings to Baa3 are as follows:

1. A material weakening in Italy’s fiscal strength, with the government targeting higher budget deficits for the coming years than Moody’s previously assumed. Italy’s public debt ratio will likely stabilize close to the current 130% of GDP in the coming years, rather than start trending down as previously expected by Moody’s. Moreover, the public debt trend is vulnerable to weaker economic growth prospects, which would see the public debt ratio rise further from its already elevated level.

2. The negative implications for medium-term growth of the stalling of plans for structural economic and fiscal reforms. In Moody’s view, the government’s fiscal and economic policy plans do not comprise a coherent agenda of reforms that will address Italy’s sub-par growth performance on a sustained basis. Following a temporary lift to growth due to the expansionary fiscal policy, the rating agency expects growth to fall back to its trend rate of around 1%. Even in the near term, Moody’s believes that the fiscal stimulus will provide a more limited boost to growth than the government assumes.

The stable outlook reflects the broadly balanced risk at the Baa3 rating level. In Moody’s view, Italy still exhibits important credit strengths that balance the weakening fiscal prospects. These strengths include a very large and diversified economy, a solid external position with substantial current account surpluses and a near balanced international investment position. Italian households have high wealth levels, an important buffer against future shocks and also a potentially substantial source of funding for the government.

The foreign and local currency bond and deposit ceilings were lowered to Aa3 from the previous Aa2. The short-term foreign-currency bond and deposit ceilings were unchanged at Prime-1.

RATINGS RATIONALE

RATIONALE FOR THE DOWNGRADE TO Baa3

FIRST DRIVER: WEAKENING FISCAL STRENGTH, WITH HIGHER BUDGET DEFICITS IN COMING YEARS IMPLYING THAT THE PUBLIC DEBT RATIO WILL REMAIN ELEVATED

The first driver of today’s downgrade to Baa3 is the recently announced material shift in fiscal strategy, with significantly higher budget deficits planned for the coming three years compared to earlier expectations. The shift towards an expansionary fiscal policy suggests that, rather than falling over the coming years as was projected under the previous government’s fiscal stance, Italy’s public debt will instead remain around the current 130% of GDP, a level that makes Italy vulnerable to future domestic or externally-sourced shocks, in particular to weaker economic growth. Moody’s has previously stated that addressing this vulnerability by engineering a clear downward trend in the public debt ratio was important if Italy’s rating was to be maintained at the Baa2 level.

The government targets a general government budget deficit of 2.4% of GDP for next year, higher than this year’s likely outturn of around 1.9% and materially higher than Italy’s commitments under the EU’s fiscal rules. It projects budget deficits for 2020 and 2021 of 2.1% and 1.8% of GDP respectively, compared to a balanced position targeted before.

Most of the government’s spending increases are structural in nature, implying that they will be difficult to reverse. The material upward deficit revision reflects in particular the implementation of the Five Star Movement’s flagship measure, the so-called citizen’s income, as well as higher spending on employment centers and new routes for early retirement, which the government estimates will together cost 0.8% of GDP per year on average over the next three years. The decision not to activate a pre-legislated increase in the VAT rate implies foregone revenues of 0.7% of GDP in 2019. Increased public investment will absorb a further 0.2% of GDP in 2019, rising to 0.3% of GDP by 2021. The early retirement option is ostensibly intended to be a one-off measure, available next year only, and as such would be more limited in scope than Moody’s first assumed. However, in Moody’s view there is a material risk that the measure will be extended into future years given the likely political pressure to offer similar avenues for early retirement again in the future. And even if time-limited as the government intends, it will still have a material and ongoing fiscal cost (estimated at close to 0.4% of GDP).

Moody’s expects higher budget deficits than the government, at around 2.5% of GDP in each of the coming three years. This reflects (a) the coalition parties’ stated intention to implement their election campaign pledges over the coming years, including potentially costly tax cuts for both corporates and households (under the so-called “flat tax” proposal), and (b) Moody’s more conservative growth forecasts for the coming years. The rating agency raised its growth forecasts slightly in both 2019 and 2020 as the fiscal stimulus should indeed provide some uplift to private and public consumption, while the public investment programme should support (construction) investment. But Moody’s considers the government’s projections to be optimistic, and higher interest rates will likely dampen the positive impact from the fiscal easing. Italy’s independent fiscal council, the parliamentary budget office, has not endorsed the government’s macroeconomic assumptions, also judging them overly optimistic.

Under Moody’s baseline assumptions for the fiscal trajectory and economic growth, Italy’s public debt ratio will not materially decline in the coming years. It will remain broadly stable at its current 130% of GDP, one of the highest ratios among Moody’s rated sovereigns. The debt trend is relatively insensitive to an isolated interest rate shock, but more vulnerable to a growth shock. Italy’s high debt level severely limits the authorities’ ability to use fiscal policy to cushion any future economic downturn, which will inevitably come. Accordingly, the risks to Moody’s debt forecast are broadly balanced at the moment, with the risk that a shock causes the debt burden to rise no less material than the potential that it falls further than expected.

SECOND DRIVER: LACK OF COHERENT AGENDA FOR GROWTH-ENHANCING REFORMS IMPLIES CONTINUED WEAK GROWTH OVER THE MEDIUM TERM

The second driver for today’s downgrade is Moody’s view that the economic plans of the government — while supportive of growth in the near term — do not amount to a coherent programme of reforms that will lift Italy’s mediocre growth performance on a sustained basis. Moody’s therefore assumes that real GDP growth will return to rates of 1% per annum at best in the years beyond the temporary fiscal stimulus.

The rating agency recognizes that the government’s plans contain positive elements — the public investment programme has the potential to support higher productivity growth in the economy. But it remains to be seen whether the planned new tools and procedures to accelerate the selection of projects and ensure proper design, evaluation and implementation will be sufficient to materially improve Italy’s weak track record on public investment delivery. Similarly, Moody’s believes that a tax reform could be positive for economic growth and job creation; currently Italy combines high tax rates with low revenue collection (due to many deductions and exemptions), high complexity and evasion. The government’s first small instalment of its “flat tax” proposal is a step in this direction. However, as pointed out by the IMF, the OECD and also the Italian employers’ association, a reduction in direct taxes needs to be compensated for by increases in other, preferably consumption-linked, taxes so as to be seen as durable and credible in a highly-indebted country such as Italy.

Other areas — where previous governments have implemented some reforms and independent institutions such as the OECD and the IMF have long urged a significant acceleration in implementation — are at best continued at a slow pace (such as measures under way to speed up the judicial system and improve efficiency in the public administration) or not addressed at all. Those include measures to improve the quality of the education system, reduce extensive skill mismatches in the labour market, increase participation rates and more closely link wage developments to productivity growth. Increasing competition in domestic product and services markets would also be credit positive, but does not form part of the government’s programme. The above mentioned early retirement option is a step backward with regards to the long-term sustainability of the Italian pension system.

RATIONALE FOR STABLE OUTLOOK

The stable outlook reflects the broadly balanced risks at the Baa3 rating level. In Moody’s view, Italy still exhibits important credit strengths that balance the weakening fiscal prospects. These strengths include a very large and diversified economy with some highly competitive industries, a solid external position with substantial current account surpluses of above 2% of GDP and a near balanced international investment position. Italy’s households have high wealth levels, which represent an important buffer against future shocks and could also be a potentially substantial source of funding for the government. Moody’s base case is that the public debt ratio will remain stable, albeit at high levels. While Italy’s institutional strength is lower than most of its euro area peers and Italian politics have often been volatile, overall institutional quality is broadly in line with global peers. In addition, the country’s president has a strong role in providing stability to the political system.

WHAT COULD CHANGE THE RATING DOWN

The rating would come under renewed downward pressure if the Italian government were to pursue a fiscal strategy that would lead to a rising debt trend in the coming years, possibly as a result of a weaker growth performance than expected. Aside from the direct implications for Italy’s fiscal strength, Moody’s would likely consider the willingness to pursue such a strategy and/or the inability to address the fiscal consequences of a growth shock as indicative of a weakening of Italy’s institutional strength.

Such an outcome could also undermine investor confidence in the sovereign’s credit profile. The rating would also come under pressure if Moody’s were to conclude that the affordability of Italy’s elevated public debt were likely to worsen materially and in a sustained way, particularly if that signaled some increased risk of the government losing market access. The Italian government has large refinancing needs (with around €200 billion in medium to long-term bonds maturing in 2019) and will need to maintain the confidence of both foreign and domestic investors to refinance its upcoming debt maturities at affordable rates. Moody’s would assess whether any increase in the government’s funding costs signaled a sustained reduction in the government’s debt affordability, or put the banking sector and potentially the wider economy under significant stress.

Given the government’s confrontational stance towards the EU and the risk of further escalation, Moody’s now assumes a higher susceptibility to political event risk than before. Relatedly, the rating would likely also be downgraded if Moody’s were to conclude that the risk of Italy exiting the euro area were to rise materially. While currently very low, the likelihood of such a scenario could rise if tensions between the Italian government and the European authorities over Italy’s fiscal stance and its commitment to the fiscal rules were to escalate further, particularly if accompanied by a rise in support for confrontation within the Italian electorate and/or measures which signaled preparation for a parallel currency.

WHAT COULD CHANGE THE RATING UP

Given the downgrade, a positive rating action is currently unlikely. Positive rating pressure could emerge if a coherent programme of structural reforms were to be introduced, including for example measures which increased the efficiency of the public administration, improved the functioning of the labour market and the education system and strengthened competition, all with the ultimate goal of raising productivity growth in the Italian economy. A change in the fiscal stance that would result in a declining debt trend would also be credit positive.

The publication of this rating action deviates from the previously scheduled release dates in the sovereign calendar published on www.moodys.com. This action was prompted by the publication of the update to the annual Economic and Financial Document (DEF) and the presentation of the broad outlines of its draft budget plan for 2019 to the European Commission by the Italian government and concludes the review for potential downgrade that had been initiated on 25 May.

GDP per capita (PPP basis, US$): 38,233 (2017 Actual) (also known as Per Capita Income)

Real GDP growth (% change): 1.6% (2017 Actual) (also known as GDP Growth)

Inflation Rate (CPI, % change Dec/Dec): 0.9% (2017 Actual)

Gen. Gov. Financial Balance/GDP: -2.4% (2017 Actual) (also known as Fiscal Balance)

Current Account Balance/GDP: 2.8% (2017 Actual) (also known as External Balance)

External debt/GDP: [not available]

Level of economic development: High level of economic resilience

Default history: No default events (on bonds or loans) have been recorded since 1983.

On 16 October 2018, a rating committee was called to discuss the rating of the Government of Italy. The main points raised during the discussion were: The issuer’s economic fundamentals, including its economic strength, have not materially changed. The issuer’s fiscal or financial strength, including its debt profile, has materially decreased. Other views raised included: The issuer’s institutional strength/ framework, have not materially changed. The issuer has become somewhat more susceptible to event risks.

The principal methodology used in these ratings was Sovereign Bond Ratings published in December 2016. Please see the Rating Methodologies page on www.moodys.com for a copy of this methodology.

The weighting of all rating factors is described in the methodology used in this credit rating action, if applicable.

REGULATORY DISCLOSURES

For ratings issued on a program, series or category/class of debt, this announcement provides certain regulatory disclosures in relation to each rating of a subsequently issued bond or note of the same series or category/class of debt or pursuant to a program for which the ratings are derived exclusively from existing ratings in accordance with Moody’s rating practices. For ratings issued on a support provider, this announcement provides certain regulatory disclosures in relation to the credit rating action on the support provider and in relation to each particular credit rating action for securities that derive their credit ratings from the support provider’s credit rating. For provisional ratings, this announcement provides certain regulatory disclosures in relation to the provisional rating assigned, and in relation to a definitive rating that may be assigned subsequent to the final issuance of the debt, in each case where the transaction structure and terms have not changed prior to the assignment of the definitive rating in a manner that would have affected the rating. For further information please see the ratings tab on the issuer/entity page for the respective issuer on www.moodys.com.

For any affected securities or rated entities receiving direct credit support from the primary entity(ies) of this credit rating action, and whose ratings may change as a result of this credit rating action, the associated regulatory disclosures will be those of the guarantor entity. Exceptions to this approach exist for the following disclosures, if applicable to jurisdiction: Ancillary Services, Disclosure to rated entity, Disclosure from rated entity.

Regulatory disclosures contained in this press release apply to the credit rating and, if applicable, the related rating outlook or rating review.

Please see www.moodys.com for any updates on changes to the lead rating analyst and to the Moody’s legal entity that has issued the rating.

Please see the ratings tab on the issuer/entity page on www.moodys.com for additional regulatory disclosures for each credit rating.

il problema dell’Italia non è l’euro, è la spesa pubblica

Di Daniele Lacalle

traduzione di Francesco Simoncelli

Il governo italiano ha creato l’ennesima turbolenza nei mercati europei con la sua proposta di bilancio 2019.

Con un enorme aumento della spesa, ha stimato un disavanzo del 2.4% per il 2019 rispetto al precedente obiettivo dello 0.8% e l’1.6% annunciato dal ministro delle finanze.

Non solo rappresenta un enorme aumento in un Paese che ha già un rapporto debito/PIL al 131%, ma una breve analisi delle entrate fiscali stimate mostra che la cifra presentata è semplicemente irraggiungibile. La maggior parte degli analisti indipendenti ha evidenziato la presenza di ricavi stimati eccessivamente ottimistici, sollevando il timore di un ulteriore deficit finanziario di €14 miliardi.

Il mercato azionario di Milano è crollato, le banche hanno visto la sospensione dei loro titoli in borsa dopo cali del 6-7%, i rendimenti obbligazionari sono saliti ed il decennale italiano è sceso al livello peggiore da un anno a questa parte nonostante gli interventi della Banca Centrale Europea.

Questo è ciò che accade quando un Paese con enormi problemi interni vuole una soluzione magica: spendere molto di più ed aumentare i deficit.

Molti hanno commentato che questo è il “prezzo della sovranità”. Qualcuno deve illuminarmi su come si possa conseguire la sovranità aumentando il debito ed aumentando le spese correnti.

Chiunque creda che aumentare gli squilibri e minacciare di default l’euro sia la soluzione sta sognando, perché l’Italia ha di fronte miliardi in scadenze e le banche sono gravate da enormi prestiti non-performanti e titoli di stato.

La prospettiva di controlli sui capitali, corse agli sportelli delle banche e fallimenti a catena è il minimo che ci si possa aspettare.

.

Il più grande problema delle “nuove” proposte è che incarnano gli stessi vecchi errori che non hanno mai funzionato. Le massicce sovvenzioni e la spesa politica non sono strumenti per la crescita, ma la ricetta per la stagnazione e, in definitiva, aggiustamenti più grandi e più dolorosi nel lungo termine.

‘Italia è stata uno dei principali beneficiari del programma di acquisto di obbligazioni della BCE. Nonostante l’enorme bolla e la compressione dei rendimenti delle obbligazioni creata dalla politica di quantitative easing, i rendimenti dei titoli italiani sono saliti alle stelle. Immaginate la stessa situazione al di fuori della zona Euro e con una banca centrale impegnata a copiare l’Argentina e le politiche monetarie turche, come hanno fatto la Spagna o l’Italia prima dell’euro.

L’enorme peso del debito italiano non è una conseguenza della cosiddetta “austerità”. È fuorviante definire come austerità una spesa pubblica al 48.9% del PIL nel 2017. La spesa pubblica in percentuale del PIL in Italia è stata in media del 49.83% dal 1990 fino al 2017.

La mostruosa spesa pubblica che l’Italia sta proponendo non è la soluzione. Inoltre sarebbe impossibile al di fuori dell’euro, con la consapevolezza storica che la banca centrale perseguirebbe una politica inflazionistica (distruttiva per il potere d’acquisto) come è avvenuto negli anni precedenti all’euro.

I problemi economici dell’Italia sono auto-inflitti, non sono causa dell’euro.

  • L’Italia ha visto più governi dalla seconda guerra mondiale di qualsiasi altro Paese nell’Unione Europea.
  • I governi di tutti i colori hanno costantemente promosso “imprese di bandiera” inefficienti ed aziende semi-statali a spese delle piccole e medie imprese, della competitività e della crescita.
  • Le rigidità del mercato del lavoro sono rimaste tutte lì dov’erano, lasciando alta disoccupazione e differenze tra le regioni.
  • Un sistema finanziario incentivante perverso in cui le banche sono state incentivate a concedere prestiti a società statali obsolete ed indebitate nelle loro disastrose acquisizioni, in municipalizzate inefficienti, così come finanziare ingenti spese pubbliche locali e nazionali. Ciò ha portato alla più alta cifra di prestiti non performanti in Europa.
  • Un sistema legale da incubo che rende praticamente impossibile riacquisire beni da crediti inesigibili, facendo salire i prestiti non performanti e gli investimenti improduttivi.
  • Un fiorente ecosistema delle esportazioni e delle piccole imprese è stato costantemente limitato dalla tassazione e dalla burocrazia. Ciò ha ridimensionato le aziende fiorenti, spingendole ad andare fuori dall’Italia.

Per questo motivo la spesa pubblica ha continuato a salire ben al di sopra delle entrate. Poiché l’Italia, come Spagna e Portogallo, ha deciso di penalizzare i settori ad alta produttività con l’aumento delle imposte, i ricavi sono diminuiti mentre le spese sono salite. L’Italia, come tanti Paesi nella periferia dell’UE, ha creato un massiccio effetto “crowding out” nei confronti del settore privato. Non è un caso se la maggior parte dei cittadini in Italia, come in Spagna o Portogallo, preferisca essere dipendente pubblico piuttosto che imprenditore.

Nessuno di questi problemi verrà risolto dalla nuova scelta di bilancio. Verranno ivnece aggravati dall’aumento massiccio dei trasferimenti del welfare e dei sussidi.

Non c’è da meravigliarsi se, mentre le compagnie private sono riuscite a sopravvivere e migliorare “nonostante la preponderanza dello stato”, i prestiti non performanti ed i debiti siano aumentati vertiginosamente.

Molti incolpano l’euro… come se lo stesso effetto crowding out non si verificherebbe al di fuori della moneta unica. L’unica differenza è che al di fuori dell’euro, il governo italiano distruggerebbe i risparmiatori ed i cittadini attraverso continue “svalutazioni competitive”, le quali sono state la causa delle debolezze economiche del passato. Le continue svalutazioni non hanno reso l’Italia, la Spagna o il Portogallo più competitivi, li hanno resi perennemente poveri e hanno perpetuato i loro squilibri.

La corruzione costa all’Italia €60 miliardi all’anno, pari al 4% del suo PIL. Un problema che riguarda anche la Spagna. Aumentare i fondi per i politici aumenta solo il clientelismo, gli interessi speciali e gli incentivi perversi.

Le svalutazioni non sono mai state uno strumento per la competitività, ma uno strumento per il clientelismo. E questo ha spinto l’Italia alla stagnazione.

Incolpare l’euro non salverà l’Italia. Aumentare gli squilibri che hanno portato alla stagnazione peggiorerà la sua delicata situazione.

Le soluzioni magiche non funzionano mai. Ciò di cui l’Italia ha bisogno è di ridurre gli incentivi perversi, gli interessi speciali e smettere di sovvenzionare i settori a bassa produttività penalizzando quelli ad alta produttività.

Il problema dell’Italia è la spesa pubblica e questo budget ne intensificherà la gravità.

il rischio di una crisi fiscale

di Daniel Lacalle*

Traduzione di Francesco Simoncelli

La coalizione populista in Italia ha presentato un programma “economico” e una minaccia all’Unione Europea che fanno sembrare la Grecia una passeggiata nel parco.

Iniziamo con la realtà.

I problemi economici dell’Italia sono principalmente auto-inflitti, e non a causa dell’euro.

  1. Sin dalla seconda guerra mondiale, l’Italia ha visto più governi di qualsiasi altro Paese nell’Unione Europea.
  2. I governi di tutti i colori hanno costantemente promosso “campioni nazionali” inefficienti e corporazioni gestite dallo stato a spese delle piccole e medie imprese, della competitività e della crescita economica.
  3. Le rigidità nel mercato del lavoro sono rimaste, lasciando una disoccupazione alta ed enormi differenze tra le regioni.
  4. Un sistema finanziario perverso, in cui le banche sono state incentivate a concedere prestiti a società statali obsolete e indebitate, a municipalizzate inefficienti, ed a finanziare ingenti spese pubbliche locali e nazionali. Ciò ha portato alla più alta cifra di prestiti non performanti in Europa
  5. Un sistema giudiziario da incubo che rende praticamente impossibile riacquisire asset da crediti inesigibili, facendo schizzare in alto i prestiti non performanti e gli investimenti improduttivi.
  6. Un fiorente ecosistema di esportazioni e piccole imprese è stato costantemente azzoppato dalla tassazione e dalla burocrazia. Ciò ha ridimensionato fortemente le aziende fiorenti, le quali sono andate attivamente alla ricerca di fortuna al di fuori dell’Italia.

Per questo motivo la spesa pubblica ha continuato a salire ben al di sopra delle entrate. Poiché l’Italia, come Spagna e Portogallo, ha deciso di penalizzare i settori ad alta produttività con l’aumento delle imposte, le entrate sono diminuite mentre le spese hanno continuato a salire. L’Italia, come tanti Paesi nella periferia dell’Europa, ha creato un massiccio effetto “crowding out” alimentato dal settore pubblico a scapito di quello privato. Non è un caso se la maggior parte dei cittadini in Italia, come in Spagna o in Portogallo, preferisca essere dipendente pubblico piuttosto che imprenditore.

Non c’è da meravigliarsi se, mentre le compagnie private sono riuscite a sopravvivere e migliorare “nonostante lo stato”, i prestiti a debito e non performanti siano aumentati vertiginosamente.

Adesso si dà la colpa all’Euro. Come se lo stesso effetto “crowding out” non sarebbe accaduto senza di esso. L’unica differenza è che al di fuori dell’euro il governo italiano avrebbe distrutto i risparmiatori e i cittadini attraverso continue “svalutazioni competitive”, le quali sono state la causa delle debolezze economiche del passato. Le continue svalutazioni non hanno reso l’Italia, la Spagna o il Portogallo più competitivi, li hanno resi perennemente poveri e hanno perpetuato i loro squilibri.

Quali soluzioni offrono i populisti? Più della stessa cosa che finora ha fallito.

n un documento intitolato “Welcome to Fantasyland”, l’analista indipendente Gianluca Codagnone di Fidentiis spiega: “Alcune affermazioni sono oscure. Intendo letteralmente, come il cosiddetto ritorno allo spirito pre-Maastricht (uh?), mentre altre dichiarazioni implicano opzioni incostituzionali (17 e 18). L’abrogazione del debito per €250 miliardi, che era nella prima versione, è stata sostituita dalla richiesta che il debito detenuto dalla BCE dopo il QE non venga contabilizzato nel rapporto debito/PIL. La clausola di uscita dall’euro è stata sostituita da una richiesta di piena rinegoziazione dei trattati UE (fiscal compact, six pack, debito detenuto nell’Eurosistema, politica monetaria e così via). Ma, soprattutto, le misure delineate comporterebbero un ulteriore deficit di circa €130 miliardi entro il 2020, portando il deficit/PIL nel 2020 all’8%”. 

L’Italia ha dimostrato che accettare la tesi populista dell’austerità (inesistente) e aumentare gli squilibri al fine di contenere il crescente contraccolpo politico, ha creato solo più eccessi.

L’Italia non ha visto nessuna austerità, solo un moderato controllo del budget.

L’austerità inesistente ha portato alla follia. I partiti populisti si comportano come quei bambini che ricevono un balocco se smettono di comportarsi male; invece continuano a comportarsi male perché pensano che ne riceveranno di più.

La cosa divertente è che milioni di italiani e di europei pensano che le loro pensioni, i loro stipendi pubblici e la loro assistenza sanitaria sarebbero gli stessi, o verrebbero aumentati, in caso di default e uscita dall’euro.

Non c’è un solo caso nella storia in cui un default e un’uscita come quella italiana non abbiano generato tagli enormi. Non c’è un singolo caso in cui lo stato sociale non sia stato tagliato in maniera massiccia in termini reali con la svalutazione. Chiunque pensi che sia una grande idea dovrebbe rivedere la storia.

Ancora più importante, anche se queste misure venissero accettate dall’Europa, creeranno un effetto domino con altri stati che seguiranno lo stesso cammino, distruggendo infine l’Unione Europea nella prossima crisi del debito.

Nei prossimi 6-8 anni l’Italia deve affrontare circa €350 miliardi in scadenze del debito, oltre €300 miliardi di crediti in sofferenza e circa €65 miliardi in scadenze di debiti delle maggiori società italiane.

 

Un default effettivo significherebbe la bancarotta della previdenza sociale, delle pensioni, il crollo dei salari pubblici e dei risparmi (poiché gli effetti ricadrebbero principalmente sui risparmiatori italiani). Ma la bancarotta del sistema bancario e l’aumento dei rendimenti obbligazionari porterebbero all’esaurimento del credito per le imprese e le famiglie, indipendentemente da come possano reagire gli esportatori. Uscire dall’euro significherebbe un’enorme svalutazione e un domino di fallimenti.

I problemi dell’Italia, o della Spagna, o di qualsiasi altra nazione europea, non vengono risolti distruggendo il Paese e la valuta. In questo scenario, mi sembra quasi ingenuo che la Commissione Europea pensi di collocare obbligazioni “sicure” che impacchettano il debito pubblico mentre i politici pensano che le uniche soluzioni siano il default o ulteriori squilibri.

La Commissione europea vuole raggruppare il debito di diversi stati in “obbligazioni sicure” mediante un prodotto strutturato, l’ESBie. Nessuno ci pensava prima, ovviamente (ironia).

“Solo gli investitori privati ​​condividono i rischi e le perdite”, afferma il progetto della Commissione. Questo nuovo esempio di subprime mostra che la Commissione Europea non capisce che impacchettare le obbligazioni tedesche con le obbligazioni greche non rende la Grecia più sicura, ma la Germania più rischiosa.

Standard & Poor’s ha già dichiarato che non concederà agli ESB il rating più alto, che è quello che vuole la Commissione Europea e, al limite, darebbe loro il bollino peggiore tra le tranche senior. Le agenzie di rating hanno già commesso l’errore di fornire rating di credito ingiustificati a causa di una presunta garanzia statale (Freddie Mac e Fannie Mae, i più grandi concessori di mutui erano e sono pubblici).

Gli ESB (European Safe Bonds) sono una nuova dimostrazione di quanto poco l’Europa comprenda rischi, mercati e realtà. Il programma della coalizione italiana di estremisti è la dimostrazione che il populismo non è il solo problema.

Amazon non è tutto oro quel che luccica

Ci sono dei dati abbastanza interessanti di cui la grande stampa non ci rende edotti.

Amazon ha raggiunto i 734 miliardi di capitalizzazione il suo flusso di cassa disponibile nel 2017 era di ben $6.5 miliardi, rappresentando un netto di $18.5 miliardi di flusso di cassa operativo e $12.0 miliardi di spese in conto capitale. Al contrario, nel 2016 la liquidità per le operazioni era quasi la stessa, a $17.3 miliardi, mentre le spese in conto capitale erano sostanzialmente inferiori, a $7.8 miliardi.

Di conseguenza l’aritmetica ci dice tutto ciò che dobbiamo sapere. Il flusso di cassa disponibile di Amazon nel 2016 era di $9.5 miliardi, il che significa che negli ultimi 12 mesi la sua capitalizzazione è aumentata di $375 miliardi, o del 103%; sebbene il flusso di cassa disponibile sia diminuito del 32%.

Algoritmi e robo-trader nel casinò di Wall-street hanno apparentemente deciso di premiare un tonfo di $3 miliardi nel flusso di cassa disponibile con un guadagno di $375 miliardi in valutazione

la scuola austriaca di econonomia for dummies terza parte: i rischi di una crescita economica indotta da un espansione monetaria

Nelle economie moderne non è solo l’interazione tra risparmiatori ed imprenditori a determinare il tasso di interesse ma c’è la presenza ingombrante della Banca Centraleche, come abbiamo visto, ha il potere di manipolare i tassi di interesse a breve creando denaro dal nulla. Che cosa succede quando la Banca Centrale decide di attuare una politica monetaria espansiva ed abbassa artificialmente i tassi diinteresse? Da una parte abbiamo i risparmiatori che, a fronte di un tasso d’interesse minore, decidono di diminuire i risparmi reali e aumentare i consumi presenti. Se il tasso d’interesse è molto basso l’incentivazione diventa ancora più perversa ed è possibile che le famiglie non risparmino proprio niente e ricorrano anzi allo strumento del credito per finanziare ulteriori consumi. Questo è proprio ciò che è successo negli Stati Uniti dopo il 2000.

Dall’altra parte abbiamo invece gli imprenditori che interpretano il calo del tasso d’interesse in maniera opposta. Ritengono, infatti, che le famiglie stiano ora risparmiando e che saranno quindi pronte ad aumentare i consumi nel prossimo futuro . Il tasso d’interesse molto basso fa sì che numerosi progetti d’investimento che erano stati inizialmente giudicati fallimentari ora siano visti come profittevoli. Non solo aumentano gli investimentioltre la capacità di risparmio (overinvestment) ma questi vengono indirizzati versoprogetti a lungo termine che sono destinati a fallire (malinvestment).

Tornando all’esempio del canale, immaginiamo di avere un supervisore che è incaricato di segnalare ogni giorno il livello d’acqua presente nella cisterna esupponiamo che costui decida di mentire ed annunciare che il serbatoio si è riempito velocemente negli ultimi giorni ed è ora colmo. La realtà è diversa: la botte è pienasolo a metà ma questo non lo sa nessuno. Le famiglie sono raggianti. Se la cisterna si è riempita così velocemente, questo significa che possono usare più acqua ed allo stesso tempo iniziare a costruire il canale. Passano i giorni e sempre meno acqua viene versata nella cisterna mentre sempre più persone vi attingono per bere. Tutto questo mentre il supervisore continua a segnalare che la botte è quasi piena e c’è acqua per tutti. Sembra cominciato unperiodo di prosperità e abbondanza.

Presto, però, i nodi vengono al pettine: non è possibile che ogni giorno vi sia sempre un prelievo netto d’acqua dalla cisterna senza che questa si svuoti velocemente! l’acqua non è già finita ne è comunque rimasta molto poca e quando la truffa diviene chiara bisogna forzatamente abbandonare a metà il progetto del canale e diminuire iconsumi per ristabilire una soglia di sicurezza.

Ricapitolando, una diminuzione del tasso d’interesse dovuta a un’espansione monetaria “tira” la struttura del capitale in due direzioni: nella sua parte terminale,per far fronte a un aumento dei consumi e in quella iniziale, per far fronte
all’aumento degli investimenti. Chiaramente questo tipo di crescita non è sostenibile a lungo e la situazione è destinata a tradursi in un boom che, dopo un certo periodo, si tramuta inevitabilmente in recessione.

In  conclusioneil malinvestment non è caratterizzato solo da cattivi investimenti finanziari o da qualche progetto imprenditoriale fallimentare. Quello che accade durante un boom è che (quasi) tutti gli imprenditori commettono errori, dando avvio a progetti grandiosi e ambiziosi, espandendo la produzione e puntando su progetti molto rischiosi. Ilmalinvestment sbilancia l’intero sistema economico attraendo risorse in settori improduttivi, espandendo la produzione di merci che poi resteranno invendute eattraendo milioni di lavoratori in aziende che sembrano avere un futuro radiosomentre in realtà andranno incontro al fallimento.

Una situazione rischiosamente vicina a quella attuale

la scuola austriaca for dummies seconda parte: la manipolazione del tasso di interesse

Capire come una crisi finanziaria possa trasformarsi in una depressione globale, cioè come possa trasmettersi da Wall Street a Main Street , è uno dei compiti fondamentalidella teoria economica.

Occore per prima cosa che sia il cosiddetto capitale.No, non è il denaro! O almeno non nel senso che probabilmente intendete.Nel mondo produttivo si tende a far distinzione tra beni destinati al consumo, come una pizza, una pagnotta oppure una bicicletta e altri beni che non sono direttamente consumati, ma servono alla produzione di qualcos’altro: si pensi ad esempio ai macchinari che sono all’interno degli stabilimenti industriali. Questi ultimi sono
chiamati beni capitali e la somma del loro valore economico è appunto … il capitale.Spesso e volentieri si tende a identificare il capitale con il suo corrispettivo monetario ma si commette un errore. Questo errore è tanto più grave perché può portare alla convinzione che per creare nuovo capitale sia sufficiente stampare denaro!
Anche nei corsi universitari, quando si studia il “capitale”, a volte la trattazione viene fatta in modo molto semplificato ed approssimativo. In tutti i modelli economici, il capitale, che pure è variegato ed ha una struttura ben definita viene semplicementedefinito con una variabile K, condensando in un numero, ovvero il suo valore monetario, una struttura complessa e carica di informazioni economiche .Per convincersene basta leggere il breve racconto di Leonard Read intitolato “Io, la matita” che descrive con quale complesso e decentrato sistema produttivo vengafabbricato un oggetto così semplice come una matita di grafite .

Nella storia del pensiero economico il primo ad aver studiato in modo approfondito la complessa struttura del capitale è il francese Turgot ma è con l’austriaco Eugene Bohm Bawerk a fine Ottocento che la teoria economica ha iniziato a considerare il capitale nella sua struttura temporale, non quindi come una variabile statica, e a definire una relazione tra questa struttura ed il tasso di interesse di mercato. Bohm Bawerk aveva notato come il notevole aumento di benessere che aveva caratterizzato i due secoli precedenti fosse stato contrassegnato da metodi di produzione sempre più complessi, indiretti e caratterizzati da un uso sempre maggiore di beni capitali e di tempo.

Vediamo cosa vuol dire con un esempio:

Per ottenere dell’acqua, che è un bene di consumo, possiamo agire in diversi modi:

• Andare sino al fiume ogni volta che abbiamo sete e dissetarci lì E’ un metodo
diretto ma ci consente solo di bere;

• fabbricare un secchio d’acqua e riempirlo ad ogni viaggio. E’ un metodo
indiretto e sebbene dobbiamo inizialmente spendere del tempo per costruire il
secchio, poi potremo ottenere più acqua e portarcela dietro;

• scavare un canale che porti l’acqua direttamente fino a casa. E’ un metodo che
richiede ancora più tempo ma che poi ci consente di avere tutta l’acqua che ci
serve direttamente dove ci serve.

A un sistema di produzione più lungo e articolato, quindi a più alta intensità di capitale, corrisponde quindi un maggior numero di beni di consumo prodotti ma ad un prezzo: il consumo di tempo. Passare dall’uso del secchio d’acqua alla costruzione del canale può essere, infatti, un cattivo investimento se prima di iniziare i lavori non abbiamo accumulato da qualche parte, cioè abbiamo risparmiato, l’acqua necessaria a sostenerci durante la
costruzione del canale.

Preferenze temporali e tasso d’interesse

Un altro importante contributo di Bohm Bawerk alla scienza economica consiste nell’elaborazione della cosiddetta teoria delle preferenze temporali . Non sappiamo dire se l’uomo preferisca avere l’uovo oggi oppure la gallina domani ma possiamoaffermare con certezza che, a parità di altre condizioni, l’uomo preferisca avere un
uovo oggi rispetto a poter avere lo stesso uovo, ma solo domani.

La teoria delle preferenze temporali afferma quindi che l’individuo preferisce i benipresenti rispetto a quelli futuri ma ovviamente non è in grado di dirci quanto. Infatti,ogni uomo possiede una scala di valori diversa e attribuisce più o meno importanza alfuturo. Economicamente parlando questo si traduce in un mercato con numerosi agenti economici che possono accordarsi per effettuare scambi mutuamente vantaggiosi .

Il tasso d’interesse è proprio il prezzo che si determina in questo mercato ed è ilrisultato dell’interazione tra i risparmiatori, che offrono i beni presenti e gli investitoriche li acquistano.

Tra gli anni venti e gli anni trenta del Novecento sono poi stati Ludwig Von Mises  e Friedrich Von Hayek  a raffinare la teoria e spiegare le ripercussioni di unavariazione del tasso di interesse sulla struttura produttiva.
La teoria esamina due situazioni: la prima in cui il tasso d’interesse scende perché la gente risparmia di più e la seconda in cui questa diminuzione avviene perché ilsistema bancario ha ingannato il mercato creando denaro dal nulla.

Crescita economica indotta da risparmi reali

Perché si risparmia? Sembra una domanda sciocca ma è fondamentale per comprendere questa teoria economica. La gente risparmia per tanti motivi ma se cipensate sono tutti sfumature di una unica ragione: riduciamo i nostri consumi perchériteniamo che quanto risparmiato oggi sarà utile in futuro, così come la formica della
favola di Esopo accumulava cibo durante l’estate per poi cibarsene durante l’inverno.

In generale un aumento del risparmio significa «meno consumi oggi per essere ingrado di consumare di più domani».
Difficilmente il denaro non speso viene accumulato sotto il materasso Quasi tutti questi soldi vengono invece investiti ovvero prestati agliimprenditori in cambio di un interesse. Se complessivamente stiamo risparmiando di
più, allora molto probabilmente anche l’offerta di credito aumenterà e ciò significache, a parità di altre condizioni, anche il tasso d’interesse richiesto sarà minore .

In un mercato libero la diminuzione del tasso d’interesse segnala quindi che la gente sta consumando relativamente meno (risparmia di più) oggi con l’intenzione diaumentare i suoi consumi nel futuro.

L’economia è ora pronta per crescere in modo sostenibile. Le famiglie hannosegnalato agli imprenditori di voler diminuire i consumi attuali per aumentare quellifuturi e il risparmio reale che si è creato è proprio ciò che alimenterà gli investimentinecessari per modificare la struttura del capitale e aumentare la produzione nel futuro.

Pensiamo all’esempio del canale offerto da Bohm Bawerk in precedenza.Immaginiamo che le nostre famiglie utilizzino dei secchi per portare l’acqua dalfiume alle loro case. Hanno anche costruito una cisterna in cui versare ogni giorno l’acqua non consumata in modo da avere una sorta di “salvagente” nel caso di una
qualche avversità futura. Se le famiglie “risparmiano acqua”, il livello della cisterna salirà, segnalando che ora non è più necessario destinare tutti i lavoratori alla raccolta d’acqua ma è invece sostenibile assegnarne alcuni alla costruzione del canale.
L’acqua extra liberata dalla diminuzione dei consumi è proprio quella che permette di dissetare i lavoratori impegnati nella costruzione del canale: i risparmi realifinanziano gli investimenti.

Alla conclusione dell’opera, una maggiore quantità d’acqua sarà disponibile per il
villaggio e il sacrificio iniziale si sarà trasformato in una maggiore possibilità di
consumo per tutti.

Per la prossima puntata invece la crescita economica ahimè indotta da espansione monetaria(cioè la nostra ahimè…..)

tratto e rielaborato da http://vonmises.it/2012/03/19/884/

 

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